PARIS (Dow Jones)--Les groupes d'immobilier cotés français ont bien résisté à la tourmente boursièredu début de l'année, alors même que le ralentissement du secteur semblait s'accentuer.

Mais, en dépit de l'optimisme de nombreux groupes sur leur capacité à maintenir une solide croissance de leurs résultats, après les hausses à deux chiffres de ces dernières années, les analystes craignent qu'une baisse des prix de l'immobilier ne menace les performances boursières du secteur.

"Les foncières bénéficient d'une grande stabilité de leurs revenus sous forme de loyers et, dans les années qui viennent, le principal risque résidera dans une baisse de la valorisation de leurs portefeuilles", estime Samuel-Henry Diesbach, analyste chez Landsbanki Kepler.

Une baisse des prix des actifs représente un risque majeur pour les cours de Bourse des foncières, qui tendent à refléter les prévisions du marché en matière d'actif net réévalué. "Les bons résultats 2007 ont été sans surprise, mais les valeurs d'experts retenues pour calculer l'ANR ne prennent vraisemblablement pas en compte les prix des transactions des mois de novembre et décembre, au moment où la correction est susceptible d'être intervenue", met en garde Samuel-Henry Diesbach, qui ajoute que les résultats du premier semestre auront valeur de test.

Après avoir abandonné plus du tiers de sa valeur en 2007 dans le sillage de la crise du subprime aux Etats-Unis, l'indice de référence du secteur, l'Epra/Nareit Europe, n'a cédé que 5% depuis le début de l'année, là où le SBF 120 et le CAC 40 ont abandonné plus de 9%.

Début 2008, les investisseurs ont repris conscience sur fond de tourmente boursière du caractère défensif des valeurs immobilières, qui distribuent aux actionnaires d'importants dividendes sur la base des loyers perçus, commente Allianz Global Investors France, pour expliquer la résistance du secteur en Bourse au premier trimestre. Mais aujourd'hui, cette vision ne semble plus faire l'unanimité.

Credit Suisse a récemment démarré le suivi d'Unibail-Rodamco (UL.FR), la première foncière européenne de centres commerciaux, à sous-performance, et celle de Klépierre (12196.FR), une autre foncière de centres commerciaux, à neutre.

"Selon nous, la bonne performance boursière d'Unibail depuis le début de l'année risque de s'inverser, alors que la correction des prix de l'immobilier n'a pas encore vraiment eu lieu en France", explique ainsi Credit Suisse dans une note récente. Depuis le début de l'année, l'action Unibail-Rodamco a progressé de 13%, et celle de Klépierre de 14%.

De fait, l'hypothèse d'un net ralentissement, voire d'une baisse des prix de l'immobilier semble aujourd'hui se confirmer pour 2008. "Durant les premiers mois de l'année, le marché de l'investissement européen [dans l'immobilier d'entreprise] a enregistré une correction des prix et les taux de rendement ont augmenté de 25 à 50 points de base sur les meilleurs actifs", indique Michael Haddock, directeur de la recherche du consultant immobilier CB Richard Ellis.

Toutes les foncières ne sont toutefois pas égales devant un tel scénario, les bureaux risquant de souffrir plus de la baisse des prix que l'immobilier commercial, jugé plus défensif en raison de la nature même de son activité. Signe inquiétant pour les prix, la demande placée de bureaux en Ile-de-France a chuté de 21% au premier trimestre par rapport à la fin 2007, selon le groupement d'intérêt économique Immostat.

L'appréciation des actifs a été "exceptionnelle" en 2007 et "nous n'aurons pas la même chose en 2008", reconnaissait fin février Christophe Kullman, PDG de Foncière des Régions (FDR.FR), après la publication des résultats 2007 du groupe spécialisé dans les bureaux et le logement.

La perspective d'un ralentissement économique en Europe cette année fait aussi peser une menace sur les loyers dans l'immobilier de bureaux, car il pourrait se traduire par un recul de la demande de bureaux.

"La demande de bureaux se maintient à des niveaux sains, bien que la croissance des loyers 'prime' ait continué de ralentir au premier trimestre, en raison de la détérioration des perspectives économiques", relève le conseil en immobilier Jones Lang LaSalle dans une note récente. Son indice européen de loyers de bureaux a augmenté de 1% sur les trois premiers mois de 2008, après une hausse de 1,5% au quatrième trimestre 2007.

De leur côté, les foncières de centres commerciaux continuent à afficher leur optimisme et mettent en avant leur caractère plus défensif."Même si la consommation venait à ralentir dans nos centres commerciaux, les magasins ne vont pas baisser le rideau du jour au lendemain", rassurait Michel Clair, le président de Klépierre, lors de la présentation des résultats 2007. "Nos loyers sont sécurisés, les baux sont garantis sur plusieurs années et la part de variable [lié au chiffre d'affaires du locataire] est faible", insistait-il.

Tout en évoquant "un contexte économique moins dynamique" en 2008, Klépierre continue aujourd'hui à miser sur une croissance à deux chiffres de son cash flow net courant par action cette année.

Le nouveau mode d'indexation des loyers ne semble pas non plus inquiéter outre mesure les opérateurs de centres commerciaux, bien qu'il réduise la part faite au coût de la construction, qui avait tiré la hausse des loyers ces dernières années. "Les loyers bénéficient du regain de l'inflation comme le montrent les taux d'indexation favorables applicables en 2008", déclarait ainsi Klépierre lors de la publication de son chiffre d'affaires du premier trimestre 2008.

-Thomas Varela, Dow Jones Newswires; +33 (0)1 40 17 17 72; thomas.varela@dowjones.com

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May 22, 2008 07:19 ET (11:19 GMT)