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Valeurs moyennes et bonne gouvernance font-elles bon ménage ?

J.-P. D. Des efforts de mise à niveau considérables ont été réalisés ces dernières années par les valeurs moyennes. La preuve, parmi les 76 étudiées récemment par Oddo, la quinzaine d'entreprises dont le capital n'est pas contrôlé présentent peu de danger. En fait, les risques sont surtout concentrés sur les valeurs moyennes familiales dont la capitalisation boursière est inférieure à 1 milliard d'euros. Entre 1 et 2 milliards de capitalisation, le risque s'atténue fortement, y compris pour les valeurs familiales. Au-delà, il est le même que pour la moyenne des grandes entreprises européennes.

Un bon gouvernement d'entreprise est-il synonyme de performance boursière ?

Il est difficile d'affirmer qu'un bon gouvernement d'entreprise permet de réaliser un meilleur parcours boursier à long terme, mais nous sommes convaincus qu'une mauvaise gouvernance fait courir des risques de sous-performance significative. D'ailleurs, on observe souvent que les portefeuilles de nos clients sont plombés par une ou deux valeurs à la gouvernance déficiente. Une récente étude américaine va dans ce sens. Elle conclut même qu'il faudrait augmenter la prime de risque (jusqu'à 100 à 150 points de base) pour les entreprises dont le contrôle interne est déficient.

Quelles sont les entreprises qui peuvent progresser, donc atténuer les risques courus par les actionnaires ?

Fondamentalement, une bonne corporate governance, c'est-à-dire celle qui favorise des relations saines entre dirigeants, administrateurs et actionnaires, tient souvent à la personnalité des managers. C'est parfaitement évident dans des entreprises comme April Group, JCDecaux, Bic, Norbert Dentressangle, où les PDG y attachent une grande importance. D'autres comme Fimalac, Rodriguez ou Altran Technologies ont encore des efforts à faire. Généralement, les règles de gouvernance sont mieux respectées dans les secteurs industriels, car les sociétés évoluent en Bourse depuis longtemps et possèdent donc une longue expérience des relations avec les actionnaires, ce qui n'est pas toujours le cas pour les entreprises de services et les valeurs technologiques.

Quels critères retenez-vous pour évaluer la bonne gouvernance ?

Nous analysons les valeurs en suivant quatre axes. Le plus important en matière d'approche des risques repose sur le bon contrôle interne et la qualité de la communication financière. Ensuite, nous attachons beaucoup d'importance au respect du principe 1 action égale 1 voix. Troisième élément : les risques liés à la qualité des dirigeants et à l'organisation du mode de direction. Nous sommes ainsi attentifs à la séparation des fonctions d'un président, qui contrôle et oriente la stratégie, et d'une direction générale (ou un directoire), chargée de l'exécutif. La capacité à anticiper les problèmes de succession est aussi un point essentiel, comme on a pu le voir en 2006 chez bioMérieux et Michelin. Le quatrième élément retenu est le fonctionnement du conseil d'administration, la présence ou non d'un comité d'audit rapportant au conseil... Dans les entreprises moyennes, encore majoritairement familiales, il faut aussi être très attentif à ce que, dans la durée, la famille fasse la part des choses entre ses propres intérêts patrimoniaux et ceux des minoritaires.

Les mandats d'administrateurs croisés, qui peuvent créer des conflits d'intérêts, sont-ils encore fréquents ?

Si, en France, les mandats d'administrateurs croisés se sont faits beaucoup moins nombreux au cours des dix dernières années, les droits de vote doubles et les pilules anti-OPA se sont, en revanche, assez répandus. Environ une midcap sur quatre comporte une disposition de ce type dans ses statuts. Ces pratiques diminuent peu à peu au sein des très grandes entreprises, sous la pression des investisseurs. Leur suppression devrait prendre plus de temps dans les midcaps françaises. Ce n'est toutefois pas un élément discriminant, à condition que le contrôle interne et la communication financière soient satisfaisants. Malgré ce handicap, Séché Environnement constitue ainsi l'une des vingt et une opportunités d'investissement que nous avons retenues selon le double critère du gouvernement d'entreprise et des perspectives financières

Valeurs moyennes et bonne gouvernance font-elles bon ménage ?

J.-P. D. Des efforts de mise à niveau considérables ont été réalisés ces dernières années par les valeurs moyennes. La preuve, parmi les 76 étudiées récemment par Oddo, la quinzaine d'entreprises dont le capital n'est pas contrôlé présentent peu de danger. En fait, les risques sont surtout concentrés sur les valeurs moyennes familiales dont la capitalisation boursière est inférieure à 1 milliard d'euros. Entre 1 et 2 milliards de capitalisation, le risque s'atténue fortement, y compris pour les valeurs familiales. Au-delà, il est le même que pour la moyenne des grandes entreprises européennes.

Un bon gouvernement d'entreprise est-il synonyme de performance boursière ?

Il est difficile d'affirmer qu'un bon gouvernement d'entreprise permet de réaliser un meilleur parcours boursier à long terme, mais nous sommes convaincus qu'une mauvaise gouvernance fait courir des risques de sous-performance significative. D'ailleurs, on observe souvent que les portefeuilles de nos clients sont plombés par une ou deux valeurs à la gouvernance déficiente. Une récente étude américaine va dans ce sens. Elle conclut même qu'il faudrait augmenter la prime de risque (jusqu'à 100 à 150 points de base) pour les entreprises dont le contrôle interne est déficient.

Quelles sont les entreprises qui peuvent progresser, donc atténuer les risques courus par les actionnaires ?

Fondamentalement, une bonne corporate governance, c'est-à-dire celle qui favorise des relations saines entre dirigeants, administrateurs et actionnaires, tient souvent à la personnalité des managers. C'est parfaitement évident dans des entreprises comme April Group, JCDecaux, Bic, Norbert Dentressangle, où les PDG y attachent une grande importance. D'autres comme Fimalac, Rodriguez ou Altran Technologies ont encore des efforts à faire. Généralement, les règles de gouvernance sont mieux respectées dans les secteurs industriels, car les sociétés évoluent en Bourse depuis longtemps et possèdent donc une longue expérience des relations avec les actionnaires, ce qui n'est pas toujours le cas pour les entreprises de services et les valeurs technologiques.

Quels critères retenez-vous pour évaluer la bonne gouvernance ?

Nous analysons les valeurs en suivant quatre axes. Le plus important en matière d'approche des risques repose sur le bon contrôle interne et la qualité de la communication financière. Ensuite, nous attachons beaucoup d'importance au respect du principe 1 action égale 1 voix. Troisième élément : les risques liés à la qualité des dirigeants et à l'organisation du mode de direction. Nous sommes ainsi attentifs à la séparation des fonctions d'un président, qui contrôle et oriente la stratégie, et d'une direction générale (ou un directoire), chargée de l'exécutif. La capacité à anticiper les problèmes de succession est aussi un point essentiel, comme on a pu le voir en 2006 chez bioMérieux et Michelin. Le quatrième élément retenu est le fonctionnement du conseil d'administration, la présence ou non d'un comité d'audit rapportant au conseil... Dans les entreprises moyennes, encore majoritairement familiales, il faut aussi être très attentif à ce que, dans la durée, la famille fasse la part des choses entre ses propres intérêts patrimoniaux et ceux des minoritaires.

Les mandats d'administrateurs croisés, qui peuvent créer des conflits d'intérêts, sont-ils encore fréquents ?

Si, en France, les mandats d'administrateurs croisés se sont faits beaucoup moins nombreux au cours des dix dernières années, les droits de vote doubles et les pilules anti-OPA se sont, en revanche, assez répandus. Environ une midcap sur quatre comporte une disposition de ce type dans ses statuts. Ces pratiques diminuent peu à peu au sein des très grandes entreprises, sous la pression des investisseurs. Leur suppression devrait prendre plus de temps dans les midcaps françaises. Ce n'est toutefois pas un élément discriminant, à condition que le contrôle interne et la communication financière soient satisfaisants. Malgré ce handicap, Séché Environnement constitue ainsi l'une des vingt et une opportunités d'investissement que nous avons retenues selon le double critère du gouvernement d'entreprise et des perspectives financières