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Le groupe de François Pinault enregistre une chute que l'on croyait réservée aux valeurs technologiques. Depuis le début de l'année, le titre a perdu 42 %, avec une accélération spectaculaire de la baisse en juillet, sur fond de rumeurs. Les investisseurs s'inquiètent soudainement du coût d'une éventuelle OPA sur Gucci, de l'endettement du groupe et de la faible croissance des résultats cette année. Devant la violence des réactions du marché, Serge Weinberg, président du directoire, réaffirme la solidité financière du distributeur. La publication du chiffre d'affaires semestriel (13,315 milliards d'euros) témoigne, par ailleurs, d'une légère amélioration de la conjoncture : le repli des ventes se limite à 1,6 % au deuxième trimestre, contre 3 % au premier, à périmètre et taux de change comparables.

Qu'a donc fait PPR pour mériter la sanction de la Bourse ? La prise de contrôle de Gucci (détenu à 53 %) explique, en partie, la disgrâce du titre depuis deux ans et demi. En entrant dans le capital de l'italien, en 1999, PPR a pris des allures de conglomérat. Cette complexité déplaît dans le contexte boursier actuel. A cette occasion, le groupe a adopté des méthodes comptables contestables : il a consolidé, par intégration globale, sa filiale qu'il détenait à 42 % seulement. Mais le marché s'inquiète surtout du coût d'une OPA sur Gucci.

Pour l'emporter sur LVMH, qui convoitait aussi le groupe de luxe, PPR a fait la promesse coûteuse de lancer une OPA sur Gucci en mars 2004, à 101,50 dollars, soit autant en euros. Or Gucci cote 89 euros. La faiblesse du cours augmente la probabilité d'une offre publique. Et le rebond du titre semble compromis par la conjoncture.

Les investisseurs font donc les comptes : PPR supportait, fin 2001, 6,4 milliards de dettes, ce qui représentait 75 % de ses capitaux propres. En janvier 2003, il devra rembourser 1 milliard d'obligations convertibles (Oceane), qui ne pourront pas être converties après la chute du cours de PPR. En mars 2004, PPR risque d'avoir besoin de 5 milliards d'euros pour racheter les minoritaires de Gucci.

Les montants en jeu semblent considérables, mais le distributeur a une capacité d'autofinancement qui dépassera 1,5 milliard d'euros en 2002, estime Serge Weinberg. De son côté, Gucci, qui dispose d'une trésorerie supérieure à 1,5 milliard d'euros, a commencé à racheter ses propres actions, ce qui réduira d'autant la facture de PPR. Ajoutons que PPR compte remettre sa filiale en Bourse après l'OPA. Last but not least, pour dégager de nouveaux moyens financiers, le distributeur n'exclut pas de céder des actifs.

Le groupe a déclaré, début juillet, qu'il procéderait « aux arbitrages stratégiques qui seraient jugés nécessaires » pour faire face à ses engagements. Des arbitrages, mais lesquels ? Et à quel prix ? Les observateurs parient sur la vente des filiales de distribution professionnelle, notamment Guilbert, numéro un européen de la distribution de fournitures de bureau. Nous sommes convaincus que PPR négocie déjà la cession de cette filiale que Nicolas Champ, analyste au Crédit lyonnais, valorise à 1 milliard d'euros (voir tableau ci-contre). On cite aussi Rexel, numéro un mondial de la distribution de matériel électrique (2,6 milliards d'euros de capitalisation boursière), la CFAO (estimée à 1,5 milliard d'euros) et Pinault Bois et Matériaux. Selon Nicolas Champ, l'ensemble de la distribution professionnelle vaut un peu plus de 5 milliards d'euros.

En attendant des cessions, PPR peut réduire ses investissements, notamment ralentir les ouvertures de nouveaux magasins, pour augmenter son cash-flow. Cette souplesse rend très improbable une crise de liquidités chez le distributeur. Sauf coup de théâtre, les investisseurs devraient revenir sur le titre, dont le rebond dépend également de l'évolution des résultats du groupe. Nous comptons sur une hausse de 8 % du profit net après survaleurs, soit 812 millions d'euros. Au cours actuel, l'action vaut 12,6 fois les estimations de 2002 : un prix de soldes.