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«C'est le plan de la dernière chance », soutient Jacques Gounon. Mais tous les créanciers ne sont pas de cet avis. La semaine dernière, le président d'Eurotunnel a présenté son projet de restructuration. Et cela a soulevé un vent de contestation chez les détenteurs d'obligations. Ces derniers, qui n'ont pas été impliqués dans la négociation, revendiquent pourtant près d'un tiers de la dette du concessionnaire du tunnel et s'indignent donc de leur mise à l'écart. Des prétentions que conteste la direction. Certes, les trois catégories d'obligations émises par la société affichent une valeur faciale de 2,7 milliards d'euros. Mais leur valeur de marché est nettement inférieure car ces titres hautement spéculatifs s'échangent avec des décotes d'environ 90 % ! Jacques Gounon, qui se réfère à la moyenne des cotations de 2005, estime ainsi leur valeur de marché entre 150 et 220 millions d'euros. Ces obligations sont, en outre, très subordonnées, c'est-à-dire qu'elles seront les dernières à être remboursées. Du coup, la direction du concessionnaire du tunnel fait monter la pression en rappelant qu'en cas de faillite la valeur de ces instruments sera quasi nulle. Le président d'Eurotunnel, devenu maître dans l'art de la communication, leur propose, donc, de leur racheter leurs titres pour un peu plus de 100 millions d'euros. La proposition a, bien évidemment, déclenché les foudres du comité des obligataires qui chercherait à proposer un projet alternatif. Deutsche Bank, l'un des principaux détenteurs d'obligations, en serait plus particulièrement chargée. Mais, à ce jour, la direction affirme n'avoir reçu aucun plan alternatif.

Certains journaux évoquent également une contre-proposition de Citigroup. La banque américaine plancherait non pas sur une restructuration du bilan d'Eurotunnel, mais sur un plan de reprise de la dette. En clair, elle voudrait racheter la majeure partie de la dette du concessionnaire en émettant environ 3 milliards d'euros de créances. Une initiative qui fait dire à Jacques Gounon que cela ne réduirait pas de façon massive l'endettement du groupe.

Quel sort est réservé aux actionnaires ? En résumé, le projet de restructuration prévoit l'effacement de 54 % de la dette, qui se limiterait alors à 4,2 milliards d'euros. Dans le détail (voir ci-contre), la dette tiers 1A reste inchangée, la dette junior et senior est refinancée par un emprunt de 2,65 milliards d'euros et le groupe émet une dette mezzanine de 512 millions d'euros dont le produit sera affecté au rachat de la dette obligataire et à la constitution d'une réserve de trésorerie.

En parallèle, des titres hybrides, assimilés sur le plan comptable à des fonds propres, seront émis pour un total de 1,46 milliard d'euros. C'est à ce stade qu'interviennent Macquarie, Goldman Sachs et Barclays. Les trois investisseurs souscriront à l'essentiel de cette ligne de crédit, qui pourra être convertie en actions au bout de trois ans, selon une procédure étalée également sur trois ans (voir graphique). Si la totalité des titres hybrides sont convertis en fonds propres, les investisseurs se retrouveront à la tête de 87 % du capital. Un scénario difficile à faire passer auprès des petits porteurs. Du coup, Jacques Gounon, qui militait, lors de sa prise de fonctions chez Eurotunnel, contre la dilution des actionnaires d'Eurotunnel, a trouvé la parade. Les titres hybrides pourront être rachetés par la société, avec tout de même une prime de remboursement de 59,2 % !

Reste à savoir si le groupe parviendra d'ici là à dégager ses premiers bénéfices. Et même s'il y parvient, cela ne suffira pas. Il devra soit recourir à un nouvel emprunt, soit augmenter son capital ! Tout porte donc à croire que les actionnaires actuels seront de toute façon dilués à au moins 50 % à une échéance de trois à cinq ans. Un moindre mal, serait-on tenté de dire, car de toute façon Jacques Gounon ne leur laisse guère le choix. « Si ce plan n'est pas adopté par l'assemblée générale du 12 juillet, j'irai dès le lendemain placer la société sous la protection de la justice. » En d'autres termes, ce sera le dépôt de bilan !